单伟建出版了新书，他因此在北京接受了

　　NBD：你的多笔知名收购案，都在“危机”中孕育而出。包括对韩国第一银行、对深发展的收购等。在近年来房地产深度调整中，你也有收购动作。在“危机”的时点，你是如何判断宏观经济的？

　　单伟建：以深发展为例，与国际市场不同，当时国内利率环境具有特殊性：央行对存款利率设有上限，对贷款利率设有下限，利差基本有保障。无论如何竞争，各银行都能获得基本利差收益。

　　而问题症结在于不良贷款率过高。不良贷款的产生，根源在于贷款发放时缺少风险判断和控制。银行赚钱靠的是存贷利差，空间本就有限。一笔贷款形成坏账，其损失可能超过十笔正常贷款的利差总和。如能具备风险管理能力，建立有效的风控机制，就可将“漏洞”封堵。

　　单伟建：住房作为居民家庭最重要的资产，对个人财富和宏观经济均至关重要。近年来中国消费相对不足，一个重要原因在于房地产市场表现疲软。当房价下行时，居民财富感随之减弱，家庭资产负债表收缩，消费意愿自然降低，储蓄倾向则相应上升。

　　当前，中国居民在银行的存款规模已达到约160万亿元，而国内生产总值为140万亿元，家庭存款总量已超过GDP总量。更值得关注的是，过去5年间家庭存款增速远高于收入增速，大量资金沉淀于银行账户。如果这160万亿元存款中释放出5%用于消费，对GDP增长的拉动效应将十分可观。因此，中国经济的内需潜力是巨大的。

　　自2021年以来，房地产市场已历经大幅调整。翻阅近期分析师报告，会发现一个频繁出现的英文词汇“green shoots”。分析师们用“雨后春笋”形容房地产市场出现的初步回暖迹象。

　　从目前情况看，住房市场似有趋稳迹象。以上海、广州等核心城市为例，市场已出现微幅回升。观察70个大中城市房价指数，价格整体趋于稳定，但能否持续仍需观察。

　　NBD：你书中说“投资犹如考古”，但考古是向后看的，投资是向前看。这两个方向如何统一？面对线索时，你的第一反应是什么？

　　考古工作中，当发现线索，研究者会感到兴奋。但大墓是否存在、是否遭盗掘、出土器物的价值与铭文信息、墓主身份能否确认——这些关键信息均无从得知。投资领域亦是如此。当获得一个逻辑自洽的线索时，你尚且无法判断该线索能否转化为优质的投资机会，深入验证后才能确认是否为良机。因此，此时的兴奋是审慎的。

　　单伟建：判断力是成就任何事业的核心要素。勤奋与坚持固然不可或缺，但真正决定性的因素，在于作出正确的判断与决策，方向正确至关重要。

　　判断力的形成依赖于经验与知识的持续积累。积累越深厚，判断越精准，正确决策的概率也就越高。当然，错误仍难以避免，但犯错本身就是最好的学习。人很少会重复跌入同一个陷阱。

　　NBD：提到犯错。发现投后业绩不如预期，你会复盘自己的判断吗？会选择继续加码，还是果断退出？让你作出决定的关键“线索”是什么？

　　单伟建：任何投资人都无法避免犯错。优秀的投资人并非不犯错，而是犯错相对较少。关键在于犯错后必须复盘：失误因何而生，是否可以避免重犯。

　　上周与一位全球顶尖的企业领军者交流，这位极其成功的企业家在会谈中着重剖析了过去二三十年间所犯的错误。他之所以强调这些，正是因为唯有从错误中汲取教训，方能减少未来的失误。若对错误不复盘、不反思、不总结，便是枉付学费。

　　以收购深发展一事为例：收购完成后，我们任命了一位新行长。但两个月后，我们不得不让其退居二线。原因并非其不懂银行管理，而是面对当时深发展百孔千疮、摇摇欲坠的状况，他缺乏处置不良资产、改造困境银行的经验。我们意识到用人失误，随后向监管部门提出更换行长，最终低调完成了人事调整。

　　此举代价不菲，若搞得不好，投资者的信誉受损，重新物色人选亦耗费资源。但凡事皆有利弊权衡，只要利大于弊，便当果断执行。

　　决策的本质在于利弊权衡。世间不存在百利而无一害的选择——真正的决策难点，正是在复杂的利弊格局中作出精准取舍。

　　如何做出取舍？“善断”非常重要。载郭嘉“多谋善断”，而袁绍“多谋寡断”；司马懿亦评诸葛亮“多谋少断”。为何谋士常陷入多谋而寡断的困境？正因任何重大决策皆有利弊两面，不同决策者对利弊的风险偏好各异，因此取舍也不尽相同。

　　单伟建：投资最忌盲目跟风，“赛道”一词，我向来不用。因为赛道意味着从众，意味着追逐热点。譬如，电动车备受追捧，众人便蜂拥而至。行业本身值得研究，但投资不应等同于跟风。

　　事实上，中国当前面临的“内卷”问题，恰恰在所谓热门赛道中最为严重。反而是那些不被视为赛道的传统行业，竞争格局反而更为从容。

　　例如我们此前收购的盈德气体，从未被贴上赛道标签，却是一笔回报极为可观的投资。该企业主营工业用气，从空气中分离生产氧气、氮气及半导体用气等，乍听似乎是传统甚至古老的行业，实则是现代先进制造业的基石——半导体先进制程离不开特种气体，钢铁冶炼若无氧气供应则一分钟都无法运转。

　　由此可见，投资成败不在于是否身处热门赛道，过热行业未必盈利，冷门领域亦可能蕴藏丰厚机会，因情况而异。

　　单伟建：所谓“买得便宜”往往是事后回溯的结论，在交易当下是很难判定的。任何收购行为均发生于市场定价环境中，若你认为标的被低估，为何他人未能察觉？若存在竞争，估值便不可能维持在低位。

　　因此，投资的关键并非拥有某种独一无二的判断能力，而在于建立一套始终如一的决策标准。以我们的投资实践为例，所有项目必须通过核准回报率门槛。

　　举例来说，若按10倍市盈率买入、20倍卖出，自然获利丰厚。但在分析过程中，我们绝不允许这样乐观假设。只能假设，以10倍市盈率买入，即便市场环境维持不变甚至进一步下行，届时以8倍市盈率卖出，投资是否仍能实现预期回报？若经测算，企业在持续增长的前提下，三五年后以8倍市盈率退出，仍能达成目标回报率，就会买入。

　　倘若三年后市场实际估值升至20倍，外界认为是“趁机而入”，但这并非我们的决策依据——因为我们以10倍市盈率买入时并不认为这是“底”，我们必须进一步假设更悲观情形，以降低失败概率。精准预判市场底部，这种本事几乎不存在。

　　单伟建：做投资必须考虑退出机制，否则投资者的资金有去无回，这是不可接受的，且退出时间也不宜过长。因此，任何投资都需提前设计好退出渠道与退出时间。

　　不过，投资类型各有不同，包括风险投资、成长性投资、少数股权投资以及控制性投资等。我们专注于控制性投资，英文称为“buyout”，中文即“并购”，核心在于收购目标企业的控制权。

　　以深发展为例，若为少数股权投资，面对一家问题银行，虽承担巨大风险，却如同搭便车，企业走向何方，投资者只能被动跟随，前途未卜。事实上，中国市场八九成的资金投向风险成长类及少数股权投资，仅有少量资金进入控股型投资。

　　两者的区别显而易见。少数股权投资的退出高度依赖企业能否上市；若企业无法上市或资本市场低迷，投资者便被锁定，难以退出。此时，预先设计的退出时间便失去意义，因为退出与否完全取决于市场状况。

　　但拥有控制权则截然不同。好比驾驶汽车，司机决定何时停靠、从哪个高速出口驶出，完全自主。若打算退出，因握有控制权，可直接将企业出售。寻求控制权的收购方，尤其是战略投资者，大有人在。因此，投资者可以自主判断时机，认为合适时，还可以通过拍卖程序转让控制权。

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