近日，财政部、国家税务总局发布，要求自2025年8月8日起，对在该日期之后新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。对在该日期之前已发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，继续免征增值税直至债券到期。

　　与此同时，国家税务总局发布，重申对月销售额10万元以下的增值税小规模纳税人，免征增值税。该优惠政策执行至2027年12月31日。这意味着，恢复征税主要针对机构投资者，个人投资者买国债只要不超过10万元，仍享受增值税优惠。

　　据悉，为扩大债券市场规模、吸引资金进入债券市场，中国早期对国债、地方政府债券利息收入实施税收优惠政策，旨在鼓励投资者购买国债，为国家财政融资提供支持。例如，1992年国务院发布的第十二条明确规定“国库券利息收入享受免税待遇”。2016年“营改增”后，财税政策明确国债、地方政府债和金融债利息免征增值税。

　　针对此次征税调整，业内有观点认为，免税对壮大机构投资者等历史使命已经基本完成，当前债市需求群体已经不断壮大，但由此产生的一些市场不均衡，需要调整。缩小不同债券之间的税收差异，有利于更好发挥国债收益率曲线的定价基准作用。

　　正如上文所言，市场普遍认为，此次税收政策的调整，意在缩小不同债券之间的税收差异，完善债市制度建设。例如，西部证券固收姜珮珊团队认为，免税效应下商业银行等机构倾向于将国债、地方债持有至到期，降低了二级市场流动性；由于税制不同，影响了国债收益率曲线的精准性。因此缩小不同债券之间的税收差异，有利于更好发挥国债收益率曲线的定价基准作用，完善债市制度建设。

　　另有一部分观点指向了减缓财政压力。不过在华泰固收张继强团队看来，这或许并非主要目的。“恢复增值税有望增加一部分财政收入，但体量并不大。今年8月至12月国债、地方债、金融债预计总发行额在17万亿元左右，假设平均发行利率为1.8%，每个月均匀发行，增值税率按照自营的6%计算，年内预计只能增加50亿元左右税收。”

　　如果按完整财务年来计算，国盛固收杨业伟团队分析，估计本次增值税恢复可能增加税收合计315.5亿元左右。分机构来看，商业银行税负可能增加最多，可能增加232.7亿元，基金理财等非法人产品次之，可能增加33.6亿元。张继强团队估算，后续每年平均增加240亿元税收。不过，如果新发债券品种利率由此上行，会产生较大的抵消作用，其中相当一部分体现在发行成本上。

　　根据华泰固收的测算，以10年期国债为例，若票面利率为1.7%，自营账户持有需按6%缴纳增值税，经测算影响约10基点；资管产品按3%征收率计算，影响约5基点，预计新老券利差波动区间为5~10基点。

　　东吴证券固收首席分析师李勇在接受“需要关注8月22日新发的10年期国债会否成为新的活跃券，届时或出现利率的上行。由于机构投标时会考虑税收因素，或可能会推升一级发行利率，从而加剧财政的发债成本。如果以现在10年期国债收益率1.7%的点位进行估算，税收成本约为5~10基点。”李勇告诉他认为，在新发债券之前，目前存量债券由于具有免收增值税的优势，二级市场利率先因机构买入力量加大而下行，或将抵消部分一级发行利率上行达到的点位，实现平稳过渡。长期来看，政策调整确实令机构投资债券的税后收益率降低，一是补充部分税收收入，二是引导资金不要过度拥挤在债券市场，对债市偏利空。

　　中泰固收首席分析师吕品在接受华泰固收张继强团队认为，此举可能进一步拉大公募基金与自营账户在债券投资上的税收差距，公募基金将相对受益。此前两者的税收差异主要体现在所得税环节：自营账户需按25%税率缴纳所得税，而公募基金免征。如今在持有期利息收入的增值税环节，自营账户适用6%税率，公募基金与其他资管产品适用3%税率。公募基金的税收相对优势进一步凸显。

　　债券投资一直是银行资产的重要组成部分，中国人民银行金融市场司负责人曹媛媛在7月14日国新办举行的新闻发布会上提及，这些年，贷款、债券占银行总资产的比重分别为60%和25%，保持相对稳定，其中，银行持有的政府债券占全部政府债券比重为70%。

　　作为买债的“大户”，增值税调整将会对银行带来哪些影响？

　　上海金融与发展实验室首席专家、主任曾刚接受“从直接影响来看，国债等利息收入一直是银行重要的‘无税收入’。长期以来，银行持有国债、地方政府债券等金融工具，其利息收入免征增值税，这在一定程度上提升了银行配置这些资产的积极性，也为银行资产负债管理和流动性管理提供了便利。这次恢复征收增值税，意味着银行未来在进行国债等利率债投资时，将面临实际收益率降低的问题。”曾刚表示。

　　据中泰证券戴志锋团队测算，银行作为投资人，新投政府债、金融债的税收成本增加，静态测算下一年税收成本增加约232亿元，对银行营收影响大概0.4%，对税前利润影响约0.95%。具体到2025年来看，由于新政策8月份才开始，故对2025年的营收利润影响会小于上述测算值。新券对老券置换预计到2029年完成，其间所带来的5年累积税收成本增加为1439亿元，占2025年预测营收的2.7%左右。

　　在此背景下，银行的资金投向也或将迎来变化。

　　“这一政策无疑将推动银行重新审视资产配置策略。”曾刚对曾刚认为，从整个金融市场运行的角度看，此次调整有助于消除金融资产的税收扭曲，提高市场资源配置效率。“一刀切”的税收豁免，容易诱导资金过度流向相关资产，影响市场均衡。恢复征收增值税，有助于建立更加公平、透明的税收环境，对金融产品创新、市场竞争格局都会形成新的压力与动力。

　　除了银行，险企也可能受到一定影响。值得注意的是，有券商测算，恢复征收利息增值税后每年对保险公司现金投资收益率的影响约为2基点，单与净投资收益率3.4%相比，影响较弱。