、医疗保健业）的占比由20%左右上升至58.6%。因此，相比使用成分结构变化较大的指数，关注各行业与其历史中枢的估值差异可能是更有意义的方式。

　　2、流动性水平变化：整体港股市场换手率依然只有60%~70%，低于A股和美股，但主要受小盘拖累。如果看港股通指数与沪深300指数或AH两地上市公司等同质可比口径下，港股和A股换手率已经一致。因此港股估值面对的流动性折价可能已经大幅下降，这也会导致估值中枢趋势上升。

　　3、投资者结构变化：万亿资金南下改变港股投资者结构，当前南向资金在港股通个股成交占比已经上升至近40%。享受国内低融资成本的资金占比上升，也会提升港股估值中枢水平。

　　横向比较：全球视角下港股仍有性价比

　　1、投资者更多将港股估值与A股对比，同质公司下AH溢价是两地估值差异的一个较好指标。5月至今，AH溢价从134下降至119，当前处于近五年来最低水平。AH溢价指标并没有短期内快速均值回归的特性，因此用何种方式计算的理论中枢对投资都没有很强的指导意义。判断AH溢价是否还能收窄需要从判断影响因素的方向入手，在给定当前汇率和市场环境下AH溢价处于合理水平，往后看人民币升值及美元走弱的中期趋势下，AH溢价依然有继续收窄的空间。更不用说更多非红利型公司AtoH上市等会继续结构性拉低溢价水平。因此，港股相对A股并未被高估。

　　2、对海外投资者来说，港股在全球资产依然具有性价比。虽然上半年恒生指数大涨30%引发广泛关注，但事实上年初至今在美元大幅贬值的金融条件宽松支持下，全球股市几乎都在上行，港股收益在全球并非第一。往后看，全球金融流动性或继续趋于宽松，不仅仅因为美联储降息，还有全球财政货币的协同、美国金融去监管等。在全球资产受益基础上，亚洲货币尤其是人民币相对美元还有补涨空间。港股作为离岸人民币资产同样受益于全球流动性充裕和外资回流。从PB ROE框架下看，港股与全球其他资产比处于性价比中游水平，并未显著高估。